Helen Cartwright
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El nuevo dilema del BCU ante la inflación en Uruguay
En un giro inesperado para la política monetaria local, el Banco Central del Uruguay (BCU) se encuentra hoy ante el desafío de gestionar una inflación en Uruguay que, por primera vez en años, amenaza con ubicarse persistentemente por debajo de la meta oficial. Con un registro de 4,1% a noviembre, el indicador perforó el objetivo de 4,5%, lo que llevó al Directorio de la institución a recortar la tasa de interés de referencia en 50 puntos básicos, situándola en 7,5%. El presidente del organismo, Guillermo Tolosa, calificó esta situación como «inédita» para el historial económico reciente del país.
[Image showing the historical trend of Uruguay’s inflation rate compared to the target range]
Durante una charla con periodistas, Tolosa explicó que los modelos de proyección comenzaron a mostrar un escenario donde el riesgo ya no es el desvío al alza, sino el «sobrecumplimiento» o, en la jerga técnica, «errarle por abajo». Este cambio de paradigma en la inflación en Uruguay responde a una combinación de factores que incluyen una actividad económica más débil de lo previsto y una apreciación cambiaria que no estaba en los planes de nadie, con un dólar que se resiste a superar la barrera de los 40 pesos.
El impacto del dólar bajo y la actividad económica
La evolución del tipo de cambio se ha transformado en un factor determinante para entender la actual inflación en Uruguay. Según Tolosa, la caída del dólar por debajo de los 40 pesos introduce una presión desinflacionaria que, si bien en el pasado era vista como una ayuda para cumplir las metas, hoy se percibe como un obstáculo para la convergencia hacia el centro del rango objetivo. Esta apreciación cambiaria nos juega en contra por primera vez», admitió el jerarca, diferenciándose de épocas donde el BCU era acusado de «planchar» el dólar para frenar los precios.
[Image showing the correlation between exchange rates and domestic price levels]
A esto se suma una economía que mostró señales de fatiga en el tercer trimestre del año, contrayéndose más de lo esperado. Con un consumo interno menos vigoroso y una dinámica de demanda «más tranquila», las presiones sobre la inflación en Uruguay han cedido de forma natural. Tolosa también mencionó las demoras en los cierres de acuerdos salariales como un factor coyuntural que mantuvo los ingresos temporalmente bajos, restando impulso a la demanda agregada durante la segunda mitad de 2025.
Hacia una política monetaria expansiva en 2026
Frente a este escenario, el BCU no descarta pasar de un terreno neutral a uno expansivo en el corto plazo si la inflación en Uruguay no retoma el sendero hacia el 4,5%. Pasar a una fase expansiva significaría ubicar la tasa de interés por debajo del nivel de neutralidad para estimular la actividad y fomentar que los precios converjan hacia el ancla fijada. Para ello, el Banco Central iniciará un proceso de revisión de sus cálculos sobre la tasa neutral, pasando de una cifra puntual a un «rango de neutralidad», en sintonía con las prácticas de otros bancos centrales del mundo.
Este margen para reducciones adicionales de la tasa busca dar aire a una economía que, según el propio Tolosa, presenta «señales de debilidad. El objetivo es evitar que la inflación en Uruguay se aleje demasiado del objetivo, lo cual podría tener efectos contractivos no deseados en la inversión y el empleo. Sin embargo, el presidente del Central fue enfático en que estos movimientos se harán con cautela, preservando la previsibilidad necesaria para que los agentes económicos sigan tomando decisiones basados en las reglas de juego vigentes.
¿Por qué no bajar la meta de inflación ahora?
Pese a que la inflación en Uruguay se encuentra en niveles históricamente bajos, el Comité de Coordinación Macroeconómica —donde también participa el Ministerio de Economía— ha decidido no modificar el objetivo de 4,5% hacia estándares internacionales del 3%. Tolosa argumentó que un cambio de este tipo en medio de una coyuntura de factores exógenos podría leerse como «oportunista» y afectaría la credibilidad del BCU como autoridad monetaria.
[Image illustrating the relationship between central bank credibility and inflation anchoring]
La política monetaria uruguaya se comunica sobre un horizonte de dos años, y cualquier modificación sustancial debe ser consistente con otras herramientas, como las pautas salariales que recién se definieron en junio de este año. Por lo tanto, no se prevén cambios en el horizonte objetivo de la inflación en Uruguay hasta que se cumpla el ciclo actual. El BCU prefiere centrarse en consolidar el rango actual y asegurar que la economía recupere dinamismo antes de embarcarse en una nueva meta más ambiciosa.
¿Logrará el Banco Central estimular la economía lo suficiente para evitar que la inflación caiga por debajo de niveles saludables sin comprometer la estabilidad cambiaria?